镜报：改革再临「尖峰时刻」

 

今年是「十三五」开局之年，下半年中国经济能否成功筑底备受关注。经历上半年信贷急扩和投资跃进，下半年中国经济再度面临不稳定因素，楼市拉动经济增长的旧经济模式或遇清算，改革将再度面临「尖峰时刻」。

中国经济从上半年的短暂反弹期到下半年的二度承压期，短期「稳增长」目标和中长期结构性升级考验交替来袭，中南海维稳经济的难度增加。下半年谋求底部筑底的中国经济，需要处理好楼市泡沫、债务核弹、民间投资萎靡、资本外流以及规避「僵尸」绑架等五大难题。而破题此五大难题，改革是唯一出路。不完成改革这道「必答题」，中国经济长短期经济矛盾将变得更难调和，改革将存在从「阵痛」变为「长痛」的风险。

筑底不牢下半年料二度承压

上半年中国经济曾走出一波「小阳春」，被中国决策层冠以「开门红」来形容。但5月初，《人民日报》头版刊发了「权威人士」解读中国当前经济的长文《开局首季问大势》，对中国经济的判断并不乐观，明言中国经济并非U型和V型走势，而是L型走势，且L型还是一个阶段，并非一两年就能过去。

值得注意的是，5月中旬，国务院网站连发三文论2016年中国经济实现了较好开局，主要体现在经济运行平稳，经济结构优化，民生持续改善。

「权威人士」的犀利发声，与国务院连发三文的积极唱多，显示当前中国经济走势异常令人关注。

事实上，上半年中国经济走势可谓「路转峰回」，前两月经济俯冲探底，3月份经济数据意外大幅回暖，第二季度，中国经济再回疲态。数据显示，4月份规模以上工业企业实现利润同比增长4.2%，与3月份11.1%的增幅相比已经「腰斩」，出口同比增速重新回落至负增长，进口增速大幅下降。

5月经济数据依然不佳，财新和Markit联合发布的调研结果显示，中国整体经济活动连续第二个月增速放缓，服务业经营活动连续第二个月扩张率减弱，制造业产出也连续第二个月轻微收缩。分析认为，业界信心降至今年最低。

对于当前经济走势，有内地经济学者认为，从中国经济新常态看，2016年经济走势进入「脉冲式探底」，而新常态期间最大的特征是中国经济进入结构转换期，面临经济增长的新动力的形成和旧动力的逐渐弱化这两股力量的双重交织，旧的均衡被打破，新的均衡还在建立，市场的动荡难以避免。

上半年中国经济探底一波三折，令市场难以摸准「脉象」，也使得中国经济宏观走势争论颇多。事实上，争论不仅存在於对中国经济是否实现「开门红」的定义上，还存在於对刺激政策拉动经济增长的态度，以及对僵尸企业的态度上。

中国决策层对经济的走势判断，某种层面上也显示未来中国经济走向的不确定性正在增加。有分析认为，在当下复杂的国内外经济形势之下，预期管理显得尤为关键，经济决策层需统一定调，释放连续一致的政策信号，对于稳定市场预期极为重要。

下半年「必答」五大考题

中国经济的二度承压，某种程度上正是对前期增长模式的否定。由於中国经济短期运行基本上仍取决於总需求的变动，供给侧结构性改革对经济发展的作用相对缓慢，因此，市场判断，下半年中国经济仍存下行压力，缓慢探底将成为主旋律。对于下半年「底部徘徊」的中国经济而言，五大考题正亟待破题：

考题一：降温楼市「烈焰」  去年以来，中国部分地方省市「拉大旗作虎皮」，以「去库存」为名，放大楼市杠杆，房地产业升级「泡沫之王」，成为中国金融风险引爆点。

官方公布的楼市数据显示，2016年1至4月份，中国商品房销售面积3.6亿平方米，同比增长36.5%；销售额2.77万亿元，增长55.9%。而70个大中城市房价数据显示，70城中上涨的城市有65个。4月份，中国房价涨速更是创下2年新高。一线城市和二线城市的房价增长持续加速，同时三线城市的房价也由下跌转为上升。

高房价对实体经济的挤压，对制造业造成的「挤出效应」已广泛引起诟病。近期，华为、中兴要逃离深圳的新闻备受关注，「华为、中兴要跑」正是欲「用脚投票」，表达对内地一线城市楼市泡沫的抗议。华为创始人任正非在接受中国官媒采访时曾含蓄指出，「深圳房地产太多了，没有大块的工业用地了。」

华为所在的龙岗政府在经济分析的报告中提到，在楼市火爆的带动下，房地产投资额占到固定资产投资比重的74%，制造业投资大幅萎缩，同比下降60.4%，占比仅为5%。

在楼价高烧不退的同时，中国各地地王频出。据报道，截至6月2日，包括北上广深以及南京、苏州、合肥等热点二线城市在内的22个重点城市，已经产生了总价、单价或溢价率「地王」数量高达113幅。无论是「地王」产生的数量，还是「地王」的溢价率，在中国房地产的历史上都无出其右。有媒体更预言2016年可能成为名副其实的「地王年」。

经济学者叶檀表示，目前资金聚集在经济看好的一二线城市，抢夺未来经济发展的资源。最大的理由是实体恐慌，恐慌到一定程度，使得整个社会的资金向安全垫最厚的城市集聚。如果这些城市出现问题，其他城市可想而知。加上恐慌性投资增加，使得房地产进入疯狂周期。

房地产业是中国「经济发动机」，是地方政府土地财政「钱包」，也是中国钢铁、水泥等过剩产能「消化器」。在楼市泡沫裹挟下复苏的中国经济，其实正制造更大隐患。有观点指出，过多的金融资源集中在楼市给中国经济可持续发展带来诸多变数，也在变相「鼓励」地方政府抗拒中央政府所推行的供给侧改革。因此，房地产泡沫必须要挤掉，即便在此过程中必定会暴露一些风险。因此，下半年中国对楼市的降温，必须破题。

考题二：清除债务「核弹」  国际三大评级机构之一的穆迪(Moody's)表示，中国债务已经增加至GDP的280%左右，中国面临或有债务上升的风险。更有机构预警，中国债务风险已从炸弹进化成核弹，中国债务危机如果爆发，其破坏力将是美国金融危机的5倍。

高盛在近期的一份报告中称，今年中国至少有10家企业出现债务违约，累计名义金额为300亿元，占15万亿元未偿付公司债务总额的0.2%。海通证券也表示，风险较高的债券高达近500只，总额近7000亿元，主要集中在煤炭、有色、化工、钢铁等产能过剩行业。彭博则称，中国企业今年将有超过3.7万亿元的在岸债券到期，规模创下历史纪录。

事实上，债务激增的背后，是中国的信贷冲锋。2016年一季度，中国新增贷款6.2万亿元人民币，创有记录以来规模最大的季度增幅，同比增长逾50%。

观察家指，中国的债务市场似乎酝酿着一场「大风暴」。而随着时间的推移，政府承担的成本可能会变得更加高昂。拆除债务「核弹」，已成下半年中国经济的当务之急。

考题三：提振民间投资  在中国政府大张旗鼓催谷民间投资的大背景下，上半年民间投资却呈萎靡不振之势，引起外界高度关注。

数据显示，前4个月，中国民间固定资产投资同比名义增长5.2%，增速比1-3月份回落0.5个百分点，只有同期固定资产投资增速的一半。与去年年底民间固定资产投资10.1%的增速比，几被腰斩。其中，下滑最厉害的是东北地区，增速下降了23.1%。

上述数据似乎说明，今年一季度信贷冲锋，并未让民营经济体「雨露均沾」。受市场需求疲软、资产泡沫、社会融资高企等多重因素影响，中国不少民企仍在艰难求生，创富乏术。

高盛经济学家哈继铭在一个论坛上发出「危言」，称「中国已被逼到墙角」，进入到「干啥都不挣钱」的阶段。而近期一个针对中国18省份的民企普查显示，融资难融资贵、准入门槛高、民企政策执行不到位，是所有民企共同面临的难题。

作为中国经济晴雨表，恢复民间投资的信心显然至关重要。目前，作为中国民间投资仍遭遇「玻璃门」「天花板」「弹簧门」「旋转门」等障碍，且大量资金仍逐利资本市场，寻找套利机会。种种迹象表明，泡沫化的资产价格和疲弱不振的实体投资回报率之间，已出现越来越明显的背离。

因此，下半年欲提振中国经济，必先改变脱实入虚的局面。但提振萎靡民间投资并非易题，切忌「光说不练」，必须「真枪实弹」。

考题四：遏抑资本外流  下半年强势美元归来，令人民币汇率持续承压。5月下旬人民币中间价创下逾5年来新低，有投行发布报告指出，内地资金外流情况并非已经回稳，而是压力再度出现，资金外流刚刚进入第二回合。

也有观点指出，人民币汇率短暂的「甜蜜点」：「兑美元走强、兑贸易伙伴国货币走弱」已逝，将再度刺激资本外流，中国外汇储备进一步下降的压力增大。与此同时，人民币贬值还会加速资金流出房地产市场，使得中国的资产价格面临重估风险。一旦人民币贬值和资金流出，很可能成为中国房价调整导火索。

从短期看，美联储年中再次加息已无悬念，人民币继续走贬成为大概率事件。从中期来看，美联储官员预测说，今年加息二到三次，这意味着人民币走贬之路或持续到年底。

伴随美元走强，中国货币政策将受到更多掣肘。而人民币汇率的持续贬值，无疑是对全球贸易战的「添火加薪」，也可能造成亚太金融市场的波动。因此，遏抑资本外流，是下半年中国经济的一道必答题。

考题五：避免「僵尸」绑架  今年一季度的天量信贷，令一些「僵尸」企业死而复生，陆续复产，中国「去产能」改革由此蒙上阴影。僵尸企业附加值低，能源消耗量大，缺乏竞争力，挤占大量社会资源，僵尸不倒，必将对中国经济形成深度拖累。

因此，清理「僵尸」决不能手软，正如「权威人士」所言，要多兼并重组、少破产清算，但对那些确实无法救的企业，该关闭的就坚决关闭，该破产的要依法破产，不要动辄搞「债转股」，不要搞「拉郎配」式重组，「那样成本太高，自欺欺人，早晚是个大包袱。」

让明显缺乏拯救价值和市场前景的僵尸企业直接进入破产程序，加快市场出清，已是时势所需。事实上，通过市场之手淘汰僵尸企业，不仅可有效去杠杆，松绑货币政策，更可化解产能过剩难题。对于现时中国而言，去产能是供给侧改革的首要任务，必须在一两年内见效。下半年，中国货币当局应避免大水漫灌，给僵尸企业苟延残喘的机会，以此避免拖慢中国改革进程。

供给侧改革进入「攻坚时段」

破题上述五大难题，改革是唯一正解。由於近年中国最重要的主场外交--G20峰会将在下半年召开，中国「托底」经济增长已成「硬任务」。但改革窗口稍纵即逝，在经济稳增长的同时为供给侧改革争取时间和空间，尤为迫切。

事实上，中国如不从根本上大刀阔斧改革，真刀实枪淘汰僵尸企业，化解产能过剩，去杠杆、去库存，中国经济将很难真正完成筑底。而随着美联储加息和国际贸易战、货币战愈演愈烈，中国货币政策掣肘将越来越多，政策调整空间将越来越小。

供给侧改革将令一些风险浮出水面，但如果因此举步不前，重蹈刺激老路，由此错过最佳改革窗口期，后果将不堪设想。正如「权威人士」所言，推进供给侧改革，是跨越中等收入陷阱的「输不起的战争」。中国决策层对当前经济走势的关注，某种程度上也正显示中央对改革推进的迫切之心。

谈及未来十年中国经济的最大风险，经济学家李稻葵曾直言，即改革和调整没有紧迫感。「现在很多政策太复杂，面面俱到，要抓重点，就抓一件事。」「经济账可以算出来，关键是要下政治决心。」

有分析指，当前无论从商业银行的不良贷款、政府的财政状况，还是失业规模及影响看，压力都远小於1999年，中国供给侧改革的条件较为充分，关键是政治决心和执行力度。

当前，靠投资、靠出口、靠高信贷和高债务推动经济规模扩张的阶段已经结束。中国经济的再度下探，某种程度正是对前期增长模式的否定。中国经济必须「浴血重生」，立足於市场导向、减税减负、放松管制等长远的供给侧改革，才能重回正轨。

对中国经济的转型升级，相信决策层之间、中央地方之间、政商两界均无太大分歧。引导资金进入实体经济，强实体，而非打偏子弹，继续制造泡沫，早已是共识。而提振实体经济，培育新的经济引擎，更需要大刀阔斧推进改革、不畏短期阵痛的勇气。

对于现时中国而言，经济转型改革无疑是重中之重，并决定其他领域改革的成败。预计年中召开的北戴河会议，经济议题也将是中共高层讨论的最重要议题之一。当前，维稳经济的难度将越来越大，而改革势必会短痛、阵痛，但停滞不前将有长痛。2016是中国经济关键年，下半年，供给侧改革进入「攻坚时段」，中国只有答好改革这道「必答题」，中国经济才能真正实现底部「反转」，迈上新阶。

编注：本文由香港《镜报》供稿。